“AI 对资本回报是破坏性的”——丘栋荣和黄仁勋，其实吵的不是同一件事 - 联赛动态

两年未公开露面的丘栋荣，首次发声就对当前最热门的AI领域进行了全面批评。

“这类业务、这类投资，我认为相当糟糕、相当危险。”

“保守的话就别投它，激进的话就直接找机会做空。”

发表这番言论的，并非某家做空机构，而是过去十年A股“低估值价值投资”最具代表性的旗手之一。

更令人意外的是，他甚至对自己擅长的领域也持否定态度。

丘栋荣指出，低估值资产通常存在隐患——如果让他不加思考地做空，他会选择低估值股票，“因为它就是陷阱”。

2024年7月离开中庚基金后，他几乎从公众视线中消失。这场接近两小时的密集路演，是他两年来首次系统性地公开发声。

除了复出本身，更值得关注的是他那些与主流观点相悖的判断。

从AI、互联网，到银行、煤炭、石油，再到A股和港股——几乎每一项观点，都与当前市场共识背道而驰。

巧合的是，几乎在同一时间，黄仁勋刚刚回应了“AI泡沫论”：需求仍远大于供给，消化期还很遥远。

一个认为，投入的资金最终无法收回。

一个认为，算力仍供不应求。

但他们谈论的，其实并非同一件事。而这，才是这场路演真正试图解答的核心问题。

低估值往往是“陷阱”

丘栋荣首先澄清了自己与传统低估值投资者的不同之处。

“低估值的东西，通常存在隐患——所以我们并非做空高估值，我们更倾向于做空低估值。让我闭着眼睛做空，我会选低估值的公司，它更容易，因为它就是陷阱。”

在他看来，低估值投资存在两个常见误解。

一是相信均值回归，认为资产下跌后，未来必定反弹；二是过度依赖周期，认为公司跌得够多、够便宜，就值得买入。

但丘栋荣认为，绝大多数公司和资产并不具备这种周期性循环，“它们的结局是归零”。“便宜了、跌多了就去买”这一逻辑本身并不成立。

真正应该寻找的，是低估值、低风险和优质资产的结合。

“如果确定性是向上的，你愿意给它15倍、20倍的估值，哪怕它现在是10倍；但如果它的确定性是向下的，那就另当别论。”这并非简单的估值问题，而是风险定价问题。

AI对资本回报具有破坏性

基于这一逻辑，丘栋荣谈到了当前市场最受瞩目的AI。

他的立场非常明确，“这类业务、这类投资，我认为相当糟糕、相当危险。”

首先，资本投入“极其庞大”；其次，回报的商业模式依然不稳固，至少目前还不清楚如何盈利；第三，资产价格已处于高位，却仍在持续融资。

丘栋荣认为，问题不在于100倍、40倍还是20倍估值，而在于这种商业模式本身是否值得投资。

他甚至提出：“AI对资本回报具有破坏性。”

一方面，企业必须持续增加投入，另一方面，AI可能摧毁原有业务价值，而投入的资金最终能否收回仍存在巨大不确定性。

丘栋荣直言：“保守的话就别投它，激进的话就直接找机会做空这些东西。”

具体到公司，丘栋荣在国内互联网公司中更看好拼多多。

在他看来，拼多多并未大规模投资AI，核心业务受AI直接冲击有限，更重要的是，它本质上并非科技公司，而是一家零售公司，其真正竞争力仍是供应链效率、成本控制以及为消费者提供物美价廉商品的能力。

新技术最终可能“既杀伤成长，也杀伤价值”

丘栋荣认为，技术成功并不自然意味着投资成功。“市场会严重高估新技术的短期影响，但市场会严重低估新技术的长期影响。”

他以新能源车为例。如今新能源车的发展，实际上已超越许多公司创立时所描绘的最乐观前景。当年很少有企业敢宣称自己未来能达到100万辆，现在已有企业实现了这一目标。

但产业和技术的成功，并不意味着所有投资者都获得了相应回报。如今，部分新能源车公司的市值甚至只剩下当初“吹牛”时的十分之一。

与此同时，新技术真正的巨大冲击，可能落在传统行业身上。

五年前，煤炭、石油、天然气曾是丘栋荣最重仓的方向之一，但现在他已转向看空，部分公司甚至被他认为“可以做空”。

丘栋荣认为，成长行业可能因资本投入过大、竞争激烈而无法盈利，但新技术同时会通过效率提升，摧毁传统行业原有的利润池。

成长股不一定赚钱，低估值的传统价值股同样不一定安全。

美元定价的中国资产是价值洼地

如果科技、新能源甚至传统能源都存在风险，那么现在还有什么值得投资？

丘栋荣给出的答案是：“美元定价的中国资产。”他甚至将其称为全球唯一的“洼地”。

这个机会必须同时满足两个条件：首先是中国资产，企业供需和盈利主要来自中国内需；其次必须用美元定价。

丘栋荣认为，从2021年至今，中国企业经历了持续数年的收缩，包括宏观周期下行、产业自身调整以及广义监管等多重因素。

收缩带来的结果是，未来供给可能减少、竞争不再那么激烈，企业ROIC反而有机会重新上升。

但问题在于，人民币体系利率低、流动性充裕，因此许多A股公司即使股价下跌不少，估值依然不算真正便宜。

相比之下，美元利率更高，海外投资者又可以选择英伟达、特斯拉等大量美国资产，资金持续流出部分中国资产，反而造成了真正的低估。

丘栋荣还特别强调，他们“不做的是预测股价”。

买入一项资产，并非因为判断“它会涨”，真正关心的只有两个问题：第一，这项资产能否持续创造现金流、赚的钱越来越多；第二，买入价格是否足够便宜，隐含回报率是否足够高。

黄仁勋否认AI泡沫论

从低估值、新能源、传统能源，到美元定价的中国资产，丘栋荣这场路演始终围绕着一个核心问题展开：一项资产最终能够给股东带来多高的资本回报。

这也是他对AI保持警惕的根本原因。

在丘栋荣看来，AI技术本身能否成功，与今天投资AI相关资产能否获得足够高的回报，是两件完全不同的事情。

AI当然可能继续高速发展，甚至最终改变世界。但如果整个行业需要持续投入巨额资本，竞争又不断加剧，那么今天投入进去的资金，最终有多少能够转化为企业利润，又有多少能够真正成为股东获得的回报？

但有意思的是，就在丘栋荣对AI的资本回报表达强烈担忧之际，站在全球AI产业链中心的黄仁勋，却给出了几乎相反的判断。

近期回应“AI泡沫论”时，黄仁勋认为AI需求仍然远远超过供给。

他并不否认，随着AI基础设施持续扩张，未来某个阶段可能出现供给超过需求，整个行业进入一段消化期。黄仁勋判断，这一时刻不会在明年到来，甚至未来两三年都未必会出现。

丘栋荣与黄仁勋看似针锋相对，实际上讨论的并不是同一个问题。

黄仁勋回答的是产业问题：AI有没有真实需求，算力是否仍然供不应求。

丘栋荣回答的是投资问题：即使需求真实、技术成功，在投入如此庞大的资本之后，股东最终还能不能获得足够高的资本回报。

AI可能没有泡沫，算力需求可能继续高速增长，AI也可能真正改变全球经济；但与此同时，部分AI资产依然可能因为资本投入过大、竞争过于激烈或者估值过高，最终无法给投资者带来与产业增长相匹配的回报。

从这个角度看，真正值得讨论的问题或许不是“AI是不是泡沫”，而是如果AI真的改变世界，最后是谁赚到了钱？